投资要找到景气的行业,价值投资是获得长期

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雪球作为价值投资者的“大本营”，球友们对价值投资这四个字一定不会感到陌生。价值投资，已经用时间证明了自己的盈利持续性。无论市场行情好坏，价值投资的实践者们都为投资者带来了不错的回报。

那么中国股市哪个行业的历史表现最好？哪个行业最适合价值投资？

长期来看，消费类的食品饮料行业、白酒行业或许是非常好的行业。据统计，/1/1-/9/27期间，申万一级行业中表现最好的行业是食品饮料行业，涨幅为14倍，而三级行业白酒行业的涨幅更是高达41倍。

当深入基本面研究的价值投资践行者碰上长期景气的食品饮料行业，会产生怎样的火花？

新中国70周年华诞之际，雪球借#做多中国#投资大咖对话系列活动，与同犇投资总经理童驯先生进行了深度对话。

童驯，被称为食品饮料行业的“老法师”，12年卖方分析师经历，年至年连续5年获得新财富食品饮料行业最佳分析师第一名，年的新财富得分获得全市场最高分。年年初，童驯创办同犇投资。同犇投资的理念是：价值投资，消费为王，做时间的朋友。

雪球：今年以来，同犇旗下的产品都跑赢了大盘，并且在回撤的控制方面也非常出色，请问这一点是如何做到的？

元旦的时候我们仓位比较低，1月20日以后我们意识到情况跟原来想的不一样，大盘没有预想的那么悲观。当时和食品饮料经销商聊下来感觉1月份的终端动销明显超预期，于是我们就不断加仓，把去年卖掉的消费品又买回来了，然后一直持股不动。大盘在5月份之后有调整，但消费股总体还是比较稳健，所以回撤相对不大。

雪球：作为同犇投资的创始人，经历同犇的整个成长，能否结合您自己的个人经历，谈谈价值投资的基因是如何在同犇开始扎根和发芽的？

我的背景是-年在申银万国证券研究所工作12年，先后从事金融工程研究、行业比较研究、化工行业研究、食品饮料行业研究，这12年正统的方法论训练对我的帮助很大。比如，那时学习怎么深入研究一家上市公司，怎么进行盈利预测，怎么进行估值分析等等。

年年初创办同犇投资后，我们逐渐确立了公司的投资理念：基于深入基本面研究的价值投资；基于行业比较思维的大消费投资。我们公司的品牌定位是：偏好大消费、深耕大消费。我们认为深入研究是价值投资的先决条件，没有深入研究价值投资根本无从谈起。

从投资实践来看，年我们分享TMT的泡沫。那时为何不买消费股而买TMT？因为那时是牛市，那时提倡大众创业、万众创新，那时收购兼并政策很宽松，那时高端消费受三公消费八项规定政策影响后仍在调整，有一句话叫“牛市重势，熊市重质”，所以那时我们分享了TMT的泡沫，那时其实不叫价值投资。

年之后，白酒等部分消费品迎来了新一轮的景气周期，新一轮的消费升级，这时我们回归初心，主配大消费。当然，年我们又逐渐减仓，当时一方面担心大盘的系统性风险，另一方面担心消费的行业景气下行。年1月下旬发现之前过于悲观，于是又买回来了。我们理解的价值投资并非一直持有，我们认为真正的价值投资者在年一季度和年四季度是应该卖掉白酒的。

雪球：国外有很多价值投资大师，巴菲特、芒格、格雷厄姆等等，他们哪一位给您的启示是最大的？您从他们之中学到的最受用的是什么？

如果说启示最大的话一定是巴菲特，我们的理念、偏好、想法和巴菲特、芒格很像，我们经常把他们两位放在一起说。

为什么这么说？我们公司的理念是“基于深入基本面研究的价值投资”，巴菲特肯定也是价值投资。巴菲特非常偏好消费，我们更是聚焦大消费。

在投资方面，巴菲特、芒格对我们影响很大，启示也很多，比如说：要老老实实价值投资；要坚守能力圈，不要想着什么钱都赚；要强调安全边际，护城河；大机会来临并且很有把握时要敢于集中持股。

雪球：您是如何对价值投资的方法进行完善和优化的？再过去十几年的投资中，您认为国内的价值投资实践和国外有什么不同？你们是如何完善和打造适合中国本土的价值投资体系的？

好多人对价值投资其实有一些误区，很多人认为价值投资就是买入并长期持有，其实不是这样的。我们理解的价值投资是什么？我们说价值投资核心是对一个企业当下内在价值的研判以及对这个企业未来价值曲线走势的判断。

真正的价值投资，不是说永远都持股不卖。我刚才说过两种情况都应该卖掉的，第一种就是当你觉得面临很大的系统性风险，不是一点点，是很大的系统性风险。第二，当你觉得判断这个行业景气下行的时候，以白酒为例，真正的价值投资不是说白酒要一直拿着，实际上在年就有很大的系统性风险，应该要卖掉。在年的四季度禁止三公消费的八项规定出台以后，白酒也是要卖掉的。因为那个时候政务消费占高端白酒30%的权重。这30%突然没了，你说这个行业景气度影响有多大？我是我们对价值投资的理解，不是说买入就要长期持有。

国内跟国外存在一些差异，在国内，因为散户比较多，所以你会发现除了价值投资之外，可能其他的方法也能赚钱。但是长期来看，对于做股票的多头策略，价值投资是最有效的一个方法。

随着外资的不断流入，价值投资的这个方法会被越来越多A股投资者认可。当然，由于国内市场相对来说波动会更大一点，价值投资有些时候也会有一定的挑战。所以我刚才讲，当你面临巨大的系统性风险的时候，还是要考虑撤退的。

还有，在国内除了价值投资之外，最理想的还要同时有绝对和相对的思维。我们去思考这个公司究竟多少内在价值，这是绝对的思维。但是在国内的投资有些时候也需要有相对的思维，特别是存量资金的情况下，有些时候什么板块涨跟资金的流动还是有关系的，所以有些时候不能僵化。

比如说，不能说一只股票，原来估值20倍的，现在涨到25倍、30倍了，从价值投资角度来说它就贵了，其实也不是这样的。像今年其实就比较典型的，有些行业你会发现估值比去年贵很多，但是没办法，因为真正景气的行业太少了。所以价值投资的过程中不能太僵化，尤其是对估值。

我当年做卖方分析师时提出一句话叫“趋势比估值更重要”。这句话什么意思呢？不是说估值不重要，而是基本面的变化趋势更重要。价值投资其实也要去丰富它的框架，不是说简单的买了一个低估值的股票长期持有就叫价值投资，其实它还是一个挺复杂的东西。

雪球：您被称为消费行业的“老法师”，曾经连续获得过新财富食品饮料行业最佳分析师第一名。您是如何对消费行业进行分析研究的？您更