一个价值投资者的熊市逆袭投资最难在于l

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最近茅台跌了，朋友圈中去年转发价值投资心灵鸡汤的朋友们，此刻又成了价值投资的讨伐者。

“某位价值派大佬居然把茅台卖了，伪价值投资！”

“某位价值派基金经理居然还持有茅台，净值下跌，打脸了吧？”

价值投资=茅台？价值投资等于持股不卖？究竟什么是价值投资？

可能一千个人心中有一千个答案。

大禾投资董事长胡鲁滨是一位坚定的价值投资者，在10年的投资生涯中，他研究了许多投资大师，实践价值投资，成立私募公司之后，他还效仿巴菲特坚持写“致投资者的信”。其中一封信，胡鲁滨抛出一个问题：“投资难在哪里？”

逆势而动、耐心、找到合适的投资方法。以上都很难，但在他看来，最难在于“认真”二字，而“认真”是这样一种状态：

一、　　合适的投资方法下，克服人性固有的“惰于思考”的习性，每天有点进步。克服惰于学习新事物的情绪，克服惰于温故知新的情绪。日复一日，年复一年。

二、　　以解决问题为目的，遇到问题解决问题，实事求是。深信空谈误事，实干兴业。

三、　　在吃苦耐劳的基础上，结出一点知识的果实，以有助于在混沌的市场中发现一些获利机会。

“各种盈利模式的发现、合理的出手时机的确定、勇气、耐心，都有赖于认真二字。”胡鲁滨写道。

所以，当你在“认真”做投资的时候，会简单地将价值投资与茅台划等号吗？

胡鲁滨在北京大学中国经济研究中心读书的时候开始接触金融相关的工作。毕业以后加入招商证券总部担任研究员，专注宏观策略研究。随后，他又选择加入易方达基金，从买方研究员做起，逐步探索投资的奥秘。在这段时间，他逐步把自己90%的研究重心与精力集中在商业模式和个股的研究中，通过自下而上选取投资机会，坚持深度研究创造核心价值的理念。

年，胡鲁滨毅然选择离开公募基金，成立大禾投资。

非常有趣的是，胡鲁滨曾经是一名宏观分析师，但在平时的工作中，他却很少用宏观的视角去做决策，相反，他看起来更像是一位内向而认真的实业家。他的办公室在公司最靠内的角落，与市场部门离得最远，就像在投资中，他也总是远离喧嚣的市场和讨论，偏居一隅专注在自己的研究世界当中。电子阅读器是胡鲁滨打交道最频繁的一件工具。他将70%的时间都用于阅读，阅读的范围包括上市公司的年报、新闻媒体的报道、各种研究报告，这是他获取信息来源和研究的基础。

同时，他也不像许多研究员出身的基金经理那样，热衷于做“空中飞人”四处调研，他认为，你在上市公司看到的，往往会是“粉饰过”的事实。与其这样，他更愿意花时间与实业家打交道，胡鲁滨会将20%的工作时间用于电话沟通上，包括跟研究的公司相关实业家、基层管理人员、公司上下游的竞争对手等。胡鲁滨认为，在他们身上得到的反馈会更加“真实”。

不仅仅是一名“非典型”的研究员，胡鲁滨同样也是一位与众不同的公募派选手。

公募基金经理一般更信奉“组合投资”，但公募背景出身的胡鲁滨却不，他反其道而行之，在大禾投资的投资特点当中，最突出的一个就是“集中持股”。

在胡鲁滨投资理念当中，好公司和好价格是投资的核心，缺一不可，而市场当中符合这两点的投资机会是非常稀缺的，一旦找到这种机会，就应该大胆买入。

“没有一位投资大师是通过分散投资来取得高收益的。”胡鲁滨说。

胡鲁滨也不认同集中持股等同于“高风险”的说法。在他看来，与集中持股相匹配的，一是不轻易出手，通过集中持股提高投资的收益率；二是通过减少出手次数，提高投资的胜率。两者结合，并不会比持有多只股票、高换手率的投资方法风险更高。

胡鲁滨举了一个很形象的例子。他指出，在实业中，一个创业者如果按照“分散风险更低”的理念，应该同时创立三家公司来减少失败的风险，但现实当中的实业家基本上不会这么做，更多的是在一个阶段集中精力创立一家公司。

要做到精准出击，不轻易出手，追求高胜率和高赔率，背后必然是要求基金经理对投资标的成竹在胸。

胡鲁滨往往会对一家公司进行“掘地三尺”般的挖掘和研究，用公司同事的话说，就是“胡总对公司细节的研究到了近乎变态的程度”。

在胡鲁滨眼中，什么样的投资标的才值得自己出手？他的研究方向有三方面。

一是分析并挑选具有良好商业模式的公司。良好商业模式指的是，公司的运营占用不可变现的资产较少；行业长期需求基本稳定；行业内的公司相对于其他公司可以积累出明显的竞争优势；行业内优势公司的扩张较为容易，不受某些不可控因素的制约；行业容易出现强者恒强的局面、替代的技术、替代的商业模式少。

二是研究并发现管理优秀，竞争力强的公司。首先，管理团队的诚信非常重要，是否合法纳税、是否充分考虑小股东利益都是重要考量角度；其次公司要有较强的竞争力，使得竞争对手很难在短期冲击公司的盈利能力和市场份额；同时，公司的管理团队对商业模式应该有清晰的理解，没有采取偏离核心商业模式的行为。

三是在充分研究的基础上，等待一个好的价格。“评估一家公司值亿，然后花70亿甚至更低的价格去买”，寻求安全边际，在胡鲁滨看来，也是价值投资的核心所在。

在极佳的投资机会出现时，大禾投资会采取高仓位买入，集中持股甚至满仓交易。而如果在全市场自下而上都没有挖掘到预期收益率高于12%的标的，大禾投资则宁可空仓等待时机。

如何评估一家公司的价格和价值？胡鲁滨更倾向于采用DCF（现金流折现模型）进行估算。

胡鲁滨指出，PE（市盈率）是DCF（现金流折现模型）的简化版，但是这个简化在投资中带来了很多问题。最关键的是，PE只