博时基金江向阳从0到1科创板时代价值投

文章来源

《清华金融评论》6月刊

江向阳先生

博时基金总经理

引言：巴菲特、苹果和亚马逊

价值投资大师沃伦·巴菲特又开始买科技股了。不同于上次静态市盈率不到20倍的苹果公司，这次巴菲特买入的是静态市盈率超过70倍的亚马逊（数据来源：SEC,wind/年一季度13F文件）。与巴菲特过去十年重仓的苹果、富国银行、可口可乐相比，如果从经典价值投资理论角度分析，亚马逊的诸多估值指标均表明这是一只“很贵”的股票；但从电商、新零售和云计算各个业务线角度分析，科技巨头亚马逊在日常生活中无所不在，护城河日益增宽。从苹果到亚马逊，科技发展正在赋予历史悠久的价值投资新的涵义边界。高瓴资本张磊说过，互联网时代价值投资要从发现价值进化为创造价值；面对即将到来的科创板时代，价值投资也面临着“从0到1”的新定义。

表1BerkshireHathaway公司近十年五大重仓股

Source：BerkshireHathaway公司年报

价值投资：

信息时代面临的两大挑战

价值发现与价格重估作为经典价值投资框架的两大要素，在本杰明·格雷厄姆的《证券分析》中有精彩的阐述：通过测算企业的“安全边际”，以低估的价格买入股票等待市场对其价格重估，从而获取可重复的、风险收益比划算的投资回报率。

菲利普·费雪和沃伦·巴菲特进一步完善和丰富了价值投资的理论和实践，通过寻找到“很湿的雪”和“很长的坡”，在优质企业持续创造价值过程中分享投资收益，完成价值投资的“滚雪球”。

即使在个人投资者占比较高的A股市场，过去20年的历史表明价值投资理念仍然取得了巨大的成功，一批绩优企业为价值投资者贡献了可观的投资回报率。

但在信息时代背景下，经典价值投资框架面临两大挑战。

首先，通讯和计算机技术的飞速发展使得信息交换和处理速度呈几何倍数增长；相比格雷厄姆时代，信息时代的证券市场有效性大幅提升，程序化交易使得企业价值的发现和重估过程全天候进行并快速完成。

其次，大数据和人工智能工具的广泛应用，使得投资者几乎可以实时跟踪上市公司经营节奏，大幅提升对公司价值的计算精度和深度，经典价值投资框架的预期收益率被显著压缩。

换言之，经典价值投资框架面临的主要困境是，技术进步使得市场识别和计算公司价值“从1到”的过程难度大幅降低。

科创板：

中国科技“从0到1”的孵化器

作为年中国证券市场的重头戏，科创板一问世即获得全社会巨大的