价值投资必修课第八讲ldquo巴

普元资本创始合伙人文辰晖博士有幸受邀参加以诺财富云学堂，并以讲师的身份为我们带来《价值投资的十堂必修课》，用十次课来讲讲价值投资。今天为大家带来第八讲，聊一聊投资，派息和回购之间的关系，今天故事的主角，是一位被称为“巴菲特孪生兄弟”的传奇式的投资人。

今天我们讲的主角叫亨利.辛格尔顿。这个名字对绝大多数人来说很陌生，可是巴菲特曾经说，“辛格尔顿是美国商业史上最好的运营者和资本使用者，一百个顶尖商学院毕业生的成就加起来也比不上辛格尔顿一个人的。”辛格尔顿被称为是和巴菲特最相似的投资者，因此得了一个绰号“巴菲特的孪生兄弟”。

亨利.辛格尔顿

辛格尔顿年出生于德克萨斯州，后来学习数学，成为了知名的数学家，但从未读过MBA。他就读于麻省理工学院，在那里获得了电子工程学的学士，硕士和博士学位。年，辛格尔顿创立了一家叫特利丹的公司，他首先收购了三家小型电子企业，在这个基础上，成功签下了一单很大的海军合同。年公司成功上市，此时正是产业集团模式开始起步的年代。

什么是产业集团呢？这是美国在六十年代非常盛行的一种商业模式。产业集团是指一个公司内拥有多个不相关的商业部门，在当时受到的热捧类似后来的互联网公司。当他们的股价高涨之后，这些产业集团企业不停地收购不同行业的资产，有时甚至不加选择。这些收购给公司带来更高的利润，令股价继续升高，接下来进行更多的收购。这些公司努力与华尔街和媒体搞好关系来推动股价上涨。

辛格尔顿充分抓住了六十年代产业集团行业发展的黄金机会，发展出一个多样化的商业资产组合，从年到年间,他一共做了个收购，行业横跨航空电子，特种金属到保险业。除了两个收购外，其他收购的代价都是用特利丹的股票支付的。

但辛格尔顿收购的方法和其他产业集团不同。这也是为什么，后来大多数产业集团走向穷途末路，而辛格尔顿的特利丹为股东创造了大量的价值。

首先，辛格尔顿并不盲目收购，对于需要扭亏为盈的企业避而远之，而是专注于那些有盈利，有成长性，最好是在一个细分市场中占据领导地位的企业。

辛格尔顿说，“我们的生意集中在那些高利润率的产品，产品按盎司来卖，而不是论吨卖。”辛格尔顿是一个高度自律的买家，从不付出高于12倍市盈率的价格，他买到公司大多数公司是以低得多的价格购入的。与此同时，六十年代，特利丹自己的股票在此期间在市场上的市盈率在20-50倍之间。

从年到年，辛格尔顿进行了一系列精心挑选的收购，在这期间，特利丹公司的总发行股本增长了不到14倍，而每股盈利增长了64倍，而为股东创造了巨大的价值。

年，收购的步伐慢下来后，辛格尔顿把注意力转移到公司已有的业务上。依然采取与众不同的管理方式，不注重华尔街最关心的财务报表上的利润，而是将管理的重心放在自由现金流上。辛格尔顿设计出一套独特的财务指标，他们称之为“特利丹回报”，将每个商业单位的现金流和利润做平均化处理，强调现金收入，将其作为评定总经理奖金收入的基础。辛格尔顿有一次告诉《金融世界》杂志，“如果有人想效仿特利丹，他们要习惯于季报的波动性。我们的会计方法是将现金流最大化，而不是报表利润。”作为一名强企业CEO，他说这些话表明他从来不想讨好华尔街。

当然，这些收购并不是百分之百成功，特利丹旗下的电视机的业务是罕见的没有达到辛格尔顿标准的单位。当他们意识到和低成本的日本厂家相比，自己的电视剧生产业务处于竞争劣势，无法带来满意的回报时，他们立刻关闭了生产线，成为第一家离开该行业的北美厂家。

就这样，辛格尔顿迅速改善了各个商业单位的利润率，大幅缩减了流动资金投入，带来了大量的现金流。这从特利丹的资产回报率上可以清晰地显示出来，从七十年代到八十年代，资产回报率一直高于20%。查理.芒格形容辛格尔顿，说他“远远甩下了几乎所有人，简直不可思议。”

在二十世纪的大部分时间里，人们认为上市公司应该把每年利润的一部分用来向股东派息。很多投资人，特别是老年投资人，依靠派息获得收入，他们在投资时密切